文/CFN 大河  版权图片/微摄

2026年5月15日，第八个“5·15全国投资者保护宣传日”在北京举行。证监会副主席陈华平在会上披露了一组足以载入资本市场执法史册的数据：2025年全年，证监会作出行政监管措施近3000件，查办各类证券期货违法案件701件，罚没款金额154.7亿元，向公安司法机关移送案件线索172件，交易所等自律组织作出纪律处分等自律监管措施1300余项。

一次披露一个数字可能只是数据更新，但701件案件与154.7亿元罚没款叠加在一起，就不再是简单的执法增量，而是中国资本市场从“偏软监管”走向“硬约束时代”的重要分水岭。更具信号意义的是，就在5月15日当天，证监会集中发布《衍生品交易监督管理办法（试行）》及相关自律组织业务规则等与投资者保护密切相关的制度规则。执法力度与制度建设同步加码，表明资本市场生态正在发生一场从“不敢违”到“不能违、不想违”的深层嬗变。

从量到质：一场执法数据背后的“长牙带刺”升级

701件案件、154.7亿元罚没款，这两个数字放在更长的时间轴上看，分量不言而喻。“十四五”期间，证监会对财务造假、操纵市场、内幕交易等案件作出行政处罚2214份，罚没414亿元，较“十三五”分别增长58%和30%。但2025年的数据，将一个更深刻的趋势固化了下来：处罚已从“每年有进步”变成了“每年在跃升”。

更值得关注的是执法的质量结构。2025年处罚责任主体1506人/家次，同比增长13.49%；市场禁入142人，同比增长20.34%。向公安机关移送涉嫌证券期货犯罪案件线索172起，同比显著增加。这意味着证监会的执法思维已经从“以罚款结案”升级为“让违法者付出实质性代价”——罚没只是开端，刑事追责和行业禁入才是真正的“高压线”。仅2024年，证监会对恒大地产财务造假案罚款超40亿元，会同财政部对该案审计机构开出4.41亿元的同类案件“史上最大”罚单。2025年，恒大地产财务造假被追罚41.75亿元，审计机构被追罚3.25亿元，合并罚款总额再创纪录。

这种执法格局的直接效果是：违法成本正在系统性重估，行政处罚、民事赔偿、刑事追责“三位一体”的立体追责体系正在形成。对内幕交易者而言，一纸罚款不再意味着高枕无忧，司法追责与职业禁入的双重惩罚正在成为“新常态”。

“追首恶、惩帮凶”：从个案到生态的全链条清洗

701件案件背后，隐藏着一个更深层的执法逻辑——从个案查处走向全链条清洗。

恒大地产案是最具冲击力的案例。证监会对恒大地产及其审计机构分别开具史上最大罚单，合计超过45亿元，打破了市场长期以来“谁出问题只罚谁”的执法定式。监管理念从单个违法主体的“点状惩罚”，升级为对整个财务造假“生态圈”的系统打击。

紫晶存储欺诈发行案是另一个关键样本。2023年，四家中介机构通过先行赔付方式在三个月内赔偿1.69万余名投资者，赔偿人数占总受损人数的97.22%；赔付约10.86亿元，占总损失金额98.93%，申报人数、赔付金额及投资者和解率均为历次先行赔付工作中最高。中介机构另行交纳行政和解金约1.89亿元。四家中介机构与紫晶存储的管理层一同承担了赔偿责任。2025年12月，紫晶存储10名高管全部被判刑，最高刑期七年半。“追首恶、惩帮凶”这一监管表述，至此完成了从理念到实践的完整闭环。

康美药业案仍然是投资者赔偿的标志性案例。作为首单特别代表人诉讼案件，康美药业一审判决向5万余名投资者赔偿约24.59亿元。泽达易盛案则开创了证券集体诉讼和解先河，以诉中调解方式结案，投资者服务中心代表7195名适格投资者获2.85亿元全额赔偿，单个投资者最高获赔500余万元。从立案到判决到执行，投资者维权的司法通道终于不再只是纸面上的权利。

证监会敢于啃硬骨头，靠的正是这种从“点对点处罚”到“系统性清洗”的执法深化。产业链上的每一个参与方——发行人、中介机构、审计机构、配合造假的第三方——都可能成为追责对象，形成覆盖整个市场主体的“责任穿透”。

“赔得到”破题：先行赔付与特别代表人诉讼带来的制度突破

对于投资者而言，处罚的数字再惊人，如果自己的钱拿不回来，就只是远方的新闻。投资者最核心的诉求，从来不是看监管罚了多少钱，而是看自己的损失能不能得到赔偿。

五矿证券委托投保基金公司先行赔付7680名投资者1.78亿元；金通灵特别代表人诉讼案法院先行判决公司向4.3万余名投资者赔偿7.7亿元，其中5.7亿余元现金赔付款春节前执行到账。广发证券等已公告拟对清越科技虚假陈述案先行赔付。吴清主席此前披露，近年来紫晶存储案、泽达易盛案分别赔付投资者10.9亿元和2.8亿元，一批标志性案例在各方共同努力下得以落地。

康美药业案中，广州中院一审判决投服中心代表原告方胜诉，5.2万余名投资者共获赔约24.59亿元。这起案件是新《证券法》实施后首例适用特别代表人诉讼程序审理的案件，也是迄今为止法院审理的原告人数最多、赔偿金额最高的上市公司虚假陈述民事赔偿案件。投服中心代表投资者索赔，上市公司及其高管承担连带赔偿责任，制度的威慑力与实效性第一次在如此大规模的案件中得到验证。

泽达易盛案以诉中调解方式结案，中证中小投资者服务中心代表7195名适格投资者获2.85亿元全额赔偿。该案是全国首例涉科创板上市公司特别代表人诉讼，也是中国证券集体诉讼和解第一案。2025年1月，赔偿款已全部发放完毕，未收到的投资者可联系上海金融法院执行局申领。

2026年2月，最高人民法院明确表示，将制定证券市场内幕交易、操纵市场民事赔偿司法解释。市场人士指出，这两部司法解释的出台，将补齐内幕交易、操纵市场立体化追责体系的最后一块“短板”。陈华平在活动致辞中提出，加强与公安司法机关协作，扎实推动刑事追责，压上市公司和市场经营机构在民事纠纷中的主体责任，推动更多先行赔付制度的落地——“判得出、赔得到、跑不掉”，不再是市场的一句空话。

投资者保护为何成为资本市场长期健康发展的关键？

监管执法的升级，必须放在更宏观的资本市场发展逻辑中理解。投资者保护不只是道义责任，更是市场功能的底层逻辑。

2025年，上市公司现金分红2.55万亿元，其中超四成回报中小股东；公募基金为投资者实现盈利2.6万亿元；社保、保险、年金等中长期资金入市净买入A股超8000亿元。这些积极数据的背后，是投资者信心的逐步恢复。投资者权益受损的各类市场“黑天鹅”“灰犀牛”被逐一清除后，市场的风险溢价自然趋于收敛。

一个令投资者“敢投、愿投、能投”的市场，前提是当投资者权益受损时，有明确且可执行的救济渠道。长期以来，我国资本市场投资者维权面临举证难、诉讼成本高、执行不力的“三难”困境。新《证券法》引入的特别代表人诉讼机制，将举证责任部分转移，极大降低了个人投资者的维权门槛。康美药业的成功案例，使这一制度从法律条文变为真实可操作的司法实践。当制度保障从“能不能告”变成“怎么赔得快”，投资者对市场的信任就会从感性依赖转向理性加固。

中国金融网董事长何世红分析认为，证券市场正在经历一次彻底的“身份升级”：从过去“企业融资的平台”向“投资者信赖的公共产品”过渡。701件案件，154.7亿元罚没款，本质上是监管用真金白银告诉市场——靠钻制度漏洞赚钱的时代结束了。过去投资者敢碰股票不敢久持，是因为怕遭遇各种暗箱操作。先行赔付、特别代表人诉讼和刑事追责三管齐下，让违法成本系统性地从“可以接受”变成“不敢承受”，这正是投资者信心得以修复的底层原因。

从701件案件的查处规模，到154.7亿元的罚没金额，从超过1500人/家次的责任主体处罚，到特别代表人诉讼中数亿元赔偿款的落地执行，监管执法的“长牙带刺”已经完成了一次彻底的制度化升级。投资者保护的终极目标，远不止是追回多少亿的罚款，而是让每一个市场参与者都形成一种确定性认知：违法违规的代价不再是可控的成本，而是不可承受之重——市场之于投资者的信任生态，才有可能在法治框架下形成正向循环。这才是中国资本市场从“融资市”真正走向“投资市”的底层建筑，也是资本市场的深层次叙事。